【漁民系列】Spread Trade (Long-short Pair Trade)

Spread Trade (Long-short Pair Trade)

 

 

#漁太公

 

對沖基金與散戶在投資上最大的分別在於他們對風險的認知和管理，除莊博經常提及的 Risk-to-Reward Ratio 要大於1:3 外，另一個對沖基金經理常用控制風險的方法是通過Spread Trade買賣股票，盡可能少冒風險而達到最高回報。

 

操作Spread Trade 時，對沖基金 long 買入一隻股票而同時 short 賣出（沽空）另一隻股票，整個操作的輸贏，要看 Spread 數值的增減，不能單看 long 或 short 其中一隻腳的表現。我們可以通過下面的例子，瞭解Spread Trade的操作方式。

 

 

恒生 Vs. 匯豐

 

多年來，匯豐在香港一直賺大錢，但在歐美等地輸得一塌糊塗，如果你認為中長期恒生銀行的賺錢能力和股價表現會比匯豐銀行強，你可以通過一個 Spread Trade 針對性地買入恒生。假設在2019年中你 long恒生、short同等金額的匯豐，在不足2年時間裏，恒生跌了27%，匯豐跌了36%，同期恒指跌了14%，但你的 Spread Trade 替你帶來14%的利潤（*）。在這段時間裏，無論是因為銀行業出現負面消息整體下跌，或是大市跟隨外圍調整，行業性和市場性波動對你都沒有大影響，沽空匯豐所賺的錢足以彌補恒生下跌帶來的損失，而這個 Spread Trade 的 14% 利潤，正好反映恒生比匯豐優勝，沽出匯豐成為對沖風險的手段，亦是對沖基金往往能夠在跌市中表現優於大市的原因。

 

	0011.HK	0005.HK	Spread
02/07/2019	187.67	63.36	2.96
28/4/2020	135.70	39.95	3.40
Gain / (Loss)	(51.97)	(23.41)	0.43
%	(27.69)	(36.95)	14.68

 

注：  Spread = 0011.HK 股價 / 同一天0005.HK 股價

 

（*）注： 以上是一個簡單化的例子，未有計入交易成本、借貨沽空利息、期間匯豐股息需要歸還股票借出人等。沽空利息方面，散戶借貨一般年息達8厘或以上，流通量較高的股票息率會較低（美股借貨沽空利息成本會低些），進行沽空前需要計算清楚，太高的借貨成本會 kill the deal.

 

大家可能會問，如果我們看淡匯豐，為什麼不單純 short匯豐而要做一個 long/short trade？Short 匯豐可以賺36%，現時反而賺少了。這問題可以從兩個層面看。首先，我們是相對地看好恒生的賺錢能力而非單純看淡匯豐，沽空匯豐並不是我們的原意；況且，在正常情況下沽空匯豐這隻大笨象而賺大錢的機會也不多。第二，我們沒有預知市場走向的能力，如果只買入恒生而不作對沖，我們要承擔市場出現行業性或市場性波動的風險。Spread trade 的作用就像買保險一樣，付出一個相對低的代價以達致少冒風險而取得高回報，保你晚上睡得安寧。

 

 

恒生和匯豐這兩年的股價表現 （Source： Yahoo Finance）

 

 

0011.HK / 0005.HK Spread Movement 

 

 

宅經濟 vs. 銀行股

 

 

Spread Trade 中的兩隻股票可以來自同一行業（如上面的銀行股），也可以是兩個不同行業，他們對沖的風險也因此不同。如果是不同行業的話，Spread Trade 的整體表現會視乎該兩隻股票在所處的商業周期中的相對表現而決定，下面是「宅經濟」物管股 2669.HK 與0005.HK 匯豐的Spread chart，如果我們在一月初莊博提出 Guns and Germs 的時候 long 2669.HK, short 0005.HK，利潤至今是2.6倍，在這段時間內市場下跌風險全部被對沖掉（單純 long 2669.HK 的話，利潤是2.1倍），這個是非常成功的不同行業Spread Trade例子。

 

 

 

 

風險對沖與目標回報

 

Spread Trade 對沖的風險視乎 long / short兩隻股票是否在同一個行業，下面是一個簡單總結。

 

	同一行業	不同行業
市場風險	✓	✓
行業風險	✓	-
股票風險	-	-
回報	一般	高

 

 

一般情況下，如果long / short兩隻股票屬於不同行業，Spread Trade可以對市場風險起保護作用，我們可以把 hard stop loss 定為 spread 的 8% - 12%，以 Risk-to-Reward Ratio 大於1:3計，target reward 要大於24% - 36% 。當兩隻股票同屬一個行業時，我們面對的風險會縮窄至個股層面，可以把 hard stop loss 降低，在保持3x reward 的前題下實際回報（absolute amount）會跟隨降低。 

 

 

總結

 

Spread Trade 的輸贏，關乎看市選股能力，如果看錯市或市場情況對我們不利，spread 虧損（注：並非單一股票虧損）達到預設的 stop loss 時，必需即時平掉長短兩個倉位。

 

在進行 Spread Trade 前，我們要知道身處的經濟周期，對大市走向要有自己的看法，然後決定那一個行業會跑贏或跑輸大市、那一隻股票會跑贏或跑輸本身的行業和大市，到最後決定我們處理市場風險、行業風險和股票自身風險的策略，通過選取同一行業或不同行業的股票進行 long / short  pair trade，達致我們以較低風險取得較高回報的目的。

 

在處理不同行業時，兩隻股票的 Beta 值可能會有較大差距，Defensive stock有較低的Beta，Cyclical stocks Beta 會較高，處理這種情況和對沖基金利用 Spread Trade建立投資組合的方法，留待以後再介紹給大家。 

 

 

最後提醒大家，用 Spread Trade交易入市前要計算利息、股息等整體成本，平倉時必須同時平掉 long 和 short 2隻腳，否則會失去對沖的原意，變成炒單邊 net long 或 net short ，風險就高了。